陸挺談金融改革：匯率要動 剛性要解 利率要穩

新華網北京３月１１日電題：匯率要動　剛性要解　利率要穩

美銀美林大中華區首席經濟學家　陸挺

十八屆三中全會明確指出，要讓市場在資源配置中起決定性的作用。金融市場是配置一國資源的中樞。金融改革也是我國深化經濟體制的重要一環。金融市場中最重要的價格是匯率和利率，金融改革的核心是匯率和利率的改革。

回顧２０１３年，中國金融體系出現三個主要情況：一，利率改革正在通過銀行理財產品和互聯網貨幣市場基金自下而上地進行，利率水平攀升。二，公司債和信托貸款等非銀行融資存在隱形剛性兌付現象，客觀上抬高了銀行間市場利率和國債利率等無風險利率。三，因為自下而上的利率市場化以及如信托等影子銀行的快速發展，原有以控制銀行存貸款基準利率和銀行貸款額度為主的貨幣政策失效，銀行間市場利率尚未成為新的基準利率，波動較大。

解決上述問題是當前金改的關鍵，需要通盤的考慮和謹慎的規劃。這些問題并不特殊，很多國家在經濟發展和金融市場化的過程中都遇到過，積累了很多有益的經驗和教訓。在結合本國實情的基礎上來借鑒他國的金融深化歷程，我認為可以考慮以下幾點：一是匯改優先，謹慎推進資本賬戶開放；二是在確保防范系統金融風險的前提下，有序解決剛性兌付問題，讓債市和信托業回歸理性；三是在加強銀行審慎監管的基礎上，央行應該維持銀行間短期市場利率Ｓｈｉｂｏｒ的基本穩定，逐步引導Ｓｈｉｂｏｒ成為新的政策利率。通俗地講，就是匯率要動，剛性要解，短期利率要穩。

匯改優先，因為改革匯率制度可以相對獨立地進行，匯改的核心是切實提高市場在人民幣匯率形成中的作用，應該邁開堅實的步子向這個方向努力。政府工作報告提到“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”。在我看來，市場經濟中合理均衡的價格水平是變動的而非一成不變的，人民幣匯率也不例外，所以我理解的“基本穩定”就是由市場中基本的供給和需求因素決定的動態穩定。

近期人民幣兌美元匯率的貶值，客觀上造成人民幣對美元匯率的雙向浮動，一定程度上打破了單邊升值預期，對市場的承受能力進行了測試，釋放了匯改的積極信號，可以看成是為啟動下一步更重要的匯改做準備。

匯改的核心不僅僅是擴大人民幣對美元的波幅，更重要的是放棄盯準美元的守舊思路，改為盯準一籃子貨幣，并適當制定較為寬裕的相對一籃子貨幣的波動空間。

打破剛性兌付對中國非銀行金融業務的發展意義重大。金融的本質是對風險進行合理定價從而有效配置資源，而風險的價格就體現在利率之中。一個正常的經濟體必然有盈利有虧損，有成功有失敗，必然有破產和違約。一個成熟現代的金融市場也必然包括銀行和非銀行機構，中國目前信用債券的存量已經達到８．５萬億，集合信托也達到２．７萬億，在中國融資體系中已經舉足輕重。就像銀行應該允許出現一定的壞賬率，非銀行信貸也要允許出現違約現象。、

最后的一環，或許是最難的一環是利率市場化。過去三年中國銀行理財產品高速發展，目前存量已經超過十萬億；貨幣市場基金自去年中期和互聯網結合后極速增長，目前存量已經超過一萬億；同時信托和信用債券等非銀行信貸快速發展。如此高速發展的利率市場化和信貸市場化遠遠超出了監管者的預期。由于銀行表外信貸的快速發展等問題，部分銀行濫用銀行間市場，使得央行對銀行間流動性需求無法有效檢測和控制，最后導致曾出現所謂“錢荒”。

央行同時應該參照他國經驗，積極研究改進利率市場化背景下的貨幣政策框架，對現有貨幣政策工具和統計指標進行系統的梳理，尋找新的基準。同時其他監管機構應該盡快推出更為完善的審慎監管措施，防止一些金融機構以系統安全為代價追求套利。