經濟學家：中國債務風險總體仍處于可控范圍內

●中國居民和政府部門的杠桿率在世界范圍內處于較低水平。日本、歐元區國家、英國和美國的政府杠桿率和居民的杠桿率都要高于中國。中國債務風險雖然不能令人高枕無憂，也并非某些國際評級機構和索羅斯所認為的那樣處于危機爆發的前夜。

●當前債務問題的核心是非金融企業部門高企的債務杠桿，主要原因之一在于以商業銀行為主導的金融體系和以間接融資為主體的融資結構。為此，需積極發展以股權融資為主體的多層次資本市場，改變我國企業過分依賴于信貸融資的固有融資結構。

銀河證券首席經濟學家潘向東日前在參加“全球經濟金融形勢研討會暨《全球金融治理報告2015-2016》新書發布會”時就當前國內外關注的債務風險問題進行了細致分析。潘向東認為，近年來，雖然政府部門、非金融企業部門和居民部門的債務都增長迅速，但是政府部門的債務風險相對可控，居民部門債務水平也低于警戒線，非金融企業部門高企的債務杠桿是當前亟待應對的重大問題。他認為，今后可以從兩方面來降低杠桿率。一方面是抑制負債總額過快增長。另一方面是通過提高生產率，做大經濟增長蛋糕的規模，在這一過程中逐步消化杠桿。化解債務難題的根本戰略是大力發展資本市場。

當前亟待降低非金融企業部門杠桿率

潘向東指出，近來，債務違約事件頻現，信用利差走高，債券市場信用風險的爆發成為市場的普遍擔憂。市場亟須了解中國債務的風險到底在哪？規模和風險到底有多大？信用風險是否會在短期內集中、劇烈地暴露并因此波及整個金融市場，引發系統性金融風險。

他首先對中國當前的債務杠桿水平和結構做了分析。政府部門方面，根據財政部、審計署和全國人大常委會的公開數據進行測算得到，截至2015年末，中央政府債務總共約13.3萬億元，占GDP的比重為19.7%，地方政府債務總共為26.4萬億元，占GDP的比重為39.0%，整個政府部門負債為39.7萬億元，占GDP的比重為58.7%，低于《馬斯特里赫特條約》規定的60%的國家債務安全線，表示政府部門的債務風險相對可控。“但需要指出，從2007年到2014年，中央和地方政府的債務規模均增加了1倍以上，如此迅猛的增速還是需要引起足夠的重視。”潘向東提醒道。

在居民部門和非金融企業部門方面，根據央行、中國社科院和國際清算銀行的公開數據進行測算，截至2015年末，居民部門債務規模(由短期和中長期貸款構成)為27萬億元，占GDP比重為40.0%，低于《債務影響報告(BIS工作報告NO.352)》中85%的居民部門杠桿率警戒線。非金融企業部門債務(由銀行傳統信貸、金融市場債務工具發行以及類影子銀行的信用融資構成)約112.5萬億元，占GDP比重約166.3%，遠高于《債務影響報告》中90%的企業部門杠桿率警戒線。同時不難發現，2004-2015年期間居民債務水平漸進上升，而同期非金融企業杠桿水平呈迅速上升態勢。其實，在1996-2011年期間我國非金融企業部門的杠桿水平的擴張速度相對溫和，債務杠桿率(債務/GDP占比)維持在100%左右，而該指標自2011年之后開始迅速攀升，成為今日中國債務風險的主要來源。

“將上述三部門的債務杠桿率加總可以得到，2015年末我國實體經濟部門杠桿率已達到265%，較2008年水平(157%)增長約69%。高企的債務杠桿，特別是非金融企業部門的債務杠桿已經是當前亟待應對的重大問題，但如何把處于高水平的杠桿率降低將是一個長期而艱巨的任務?！迸讼驏|表示，不能籠統地、一刀切地實施 “去杠桿”，因為根據測算，居民與政府部門仍有一定空間可以適當加杠桿，而非金融企業部門的杠桿水平的確亟待降低。

潘向東進一步從非金融企業部門不同行業所發行信用債券的存量規模、負債到期兌付的規模，以及兩者的期限分布探討了不同行業具體的債務風險。

從所有非金融企業部門的總體情況來看，主要有以下三個特征：第一，負債率較高的行業主要集中在傳統周期性行業，例如煤炭、鋼鐵、石化和有色；第二，非金融企業所發債券品種存量主要集中于5年期以下，其中1年期以下的(4.1萬億元)、1-3年期的(4.5萬億元)和3-5年期的(4.5萬億元)債務存量規模較大，5-7年期的(1.6萬億元)及更高期限的債務較少；第三，今年因到期兌付而產生的償債壓力確實較大，2016年非金融企業債券到期量約4.8萬億元，而2017年的到期量約為2.2萬億元，2018年為2.1萬億元，這就表明企業短期償債負擔確實較重。但由于存量中有很多1年期以下的短期債券，可以在到期前通過展期的方式發轉到明年，債務的滾動使得信用風險在一定程度上得以緩釋。

總體而言，2016年各行業到期債務總規模約1萬億元左右。需要指出，雖然鋼鐵和煤炭開采行業到期債務規模較大，但從分行業債券的存量余額總體規模來看，這兩個行業僅位列第三、第四位，而排在第一、第二位的是交通運輸和電力行業，這兩個行業債務風險集中爆發的可能性較低。所以總體來看，中國債務風險仍然處于相對可控的范圍之內。近來，煤炭和鋼鐵的價格持續上升，也有效改善了企業盈利，緩解了相關行業的償債壓力。由于過剩產能行業的盈利狀況邊際改善，今年的債務風險系統性爆發的可能并不大。

在細致分析了中國當前全社會債務杠桿率水平之后，潘向東做了一番橫向國際比較，以此觀察我國當前債務風險在世界范圍內的大致位置。

研究發現，中國的全社會杠桿率在13個樣本國家或地區中排在第3位，中國非金融企業部門高企的杠桿率對此貢獻頗大。相對而言，中國居民和政府部門的杠桿率在世界范圍內處于較低水平。日本、歐元區國家、英國和美國的政府杠桿率和居民的杠桿率都要高于中國。中國的債務問題主要表現為非金融企業部門的杠桿率較高。中國債務風險的實際情況，雖然不能令人高枕無憂，也并非某些國際評級機構和索羅斯所認為的那樣處于危機爆發的前夜。