地方債新政化解違約風險 地方債發行將進入快車道

日前，江蘇省成功發行522億元地方債，這也是首單地方債務置換債券的成功發行。此舉具有標志性意義，意味著困擾地方政府的債務問題有望緩解，也預示著地方債發行將進入快車道。

事實上，此次江蘇省地方債發行并非一帆風順。該債券原定于4月23日發行，但遭遇延期。這一現象引起各方關注，有分析認為，延遲發行主要是因為政府債利率低、流動性較弱，難獲投資者青睞。

為扭轉地方債發行遇冷局面，財政部、人民銀行、銀監會于5月12日聯合發文，決定在財政部下達的債券置換限額內，采用定向承銷方式發行一定額度的地方債，并將地方債納入抵（質）押品框架，以加快地方債置換計劃進程。

三部委新政的激勵作用可謂成效明顯，從江蘇省地方債的發行情況看，結果好于市場預期。

首先，本次地方債發行利率普遍較低，有利于降低地方政府的償債成本，并可為后續各地方政府債務定價提供借鑒。根據5月18日的招標結果，3年期、5年期、7年期、10年期地方債中標利率分別為2.94%、3.12%、3.41%和3.41%，僅比前5日同期國債利差均值各高出兩個基點，遠低于市場預期。

其次，本次江蘇省地方債獲得超額認購，反映出市場主動性需求強勁。江蘇省公布的一般債券發行信息文件顯示，2015年首批一般債券發行總額為522億元，其中3年期、5年期、7年期和10年期的債券發行額分別為104.4億元、156.6億元、156.6億元和104.4億元，中標倍數分別為1.72、1.68、1.82和1.93，均高于最低投標要求對應的認購倍數。在貨幣政策預期不改的情況下，后續地方債發行或仍將得到市場支持。

再次，本次發行的地方債期限從3年到10年不等，期限較長。通過地方債的“以長換短”，可緩解地方政府短期債務償還壓力，為經濟改革和結構調整贏得時間。一方面，償還的期限被拉長，分攤到每一年的償還壓力就會相應減少；另一方面，目前經濟正處于“三期疊加”階段，受房地產市場疲軟、外貿數據低迷等因素影響，地方政府財政壓力較大，而隨著政府各項改革措施不斷落實，新舊引擎發力，未來地方政府的財政收入或將大大提高，償債能力也將隨之增強，在此背景下，拉長償債期限有助于地方債務風險平穩化解。

可以說，江蘇省地方債的順利發行實現了降低債務成本、催生市場認購熱情、“以長換短”緩解償債壓力等多重目標，為后續地方債券發行形成了良好的示范效應。新政的利好效應已初步釋放。

在政策激勵效應已經顯現的情況下，市場的關注點開始轉向央行是否會落實政策，啟動針對地方債的質押回購操作。

事實上，購買地方債占用了銀行部分流動性，如果銀行無法以此獲得進一步質押，以PSL、SLF、國庫現金等多種方式獲取較低成本資金，或將對銀行持續放貸能力及購買其他債券產品形成擠出效應。這顯然有違政策初衷。因此，市場普遍預期，為順利推進后續地方債券的發行，鼓勵銀行等金融機構持續購買地方債，央行會進行質押回購安排。

而且，落實這一政策的受益者遠不止銀行一方。

從央行的角度來看，將地方債納入質押框架可以增加基礎貨幣的投放渠道。在目前外匯占款增速趨勢性下降的背景下，央行也需要利用新渠道投放基礎貨幣，解決穩增長面臨的資金問題。

地方政府也樂見其成。質押政策有利于提升地方債的吸引力，從而使其能夠以較低的價格吸引潛在購買者，降低融資成本，增強地方政府發行地方債的動力。

因此，通過將地方債納入質押框架來促進該產品的發行，有助于形成多贏局面。

可以預期，隨著央行啟動地方債質押，市場各方的積極性將被充分調動，地方債發行將一改此前痼疾難除之態，無論是債務置換還是增量發行都將進入快車道，地方債務違約風險也有望逐步得到化解。