公司債券嚴監管與高效率的平衡 信息披露的力量逐步顯現

新華網北京12月24日電（記者 屈紹輝）2015年可謂公司債快速發展的元年，這背后不得不提的是1月16日證監會發布的《公司債券發行與交易管理辦法》，它成為行業發展的轉折性事件。這個辦法不僅讓公司債的發行向了注冊制方向轉變，大幅提升了效率，還將發行人范圍進一步擴大，從上市公司擴展至非上市公司，更以一種市場化的機制悄然改變著我國的融資結構。

快速發展的公司債券市場吸引了眾多眼球，但較少人關注到公司債券背后極其嚴格的信息披露要求。10月、12月證監會網站上發布的兩期《公開發行公司債券監管問答》，對三四線房地產行業及產能過剩行業提出了嚴格的信息披露要求，在信息披露壓力下，很多券商自發選擇放棄三四線房地產公司和產能過剩項目，大幅度加強公司內部項目篩選標準。記者走訪了幾家今年已發行公司債的公司、承銷商、投資者，在調研中發現，我國交易所債券市場今年開了好頭，但市場的發展伴隨而來的是發行人與中介機構更大的工作強度與監管壓力，同時未來要想真正做大做強，還需要《證券法》修改、投資者理念轉變以及各方配套制度的完善。

公司債改善我國融資結構 直接融資比例逐漸加大

眾所周知，企業傳統的融資方式是銀行間接融資。然而，這一方式從今年來有望被打破，直接融資開始發揮著越來越大的作用。

數據顯示，截至目前，今年各類企業發行公司債1.5萬億元，其中非金融企業債發行近9000億元。而在今年1月份新版《公司債券發行與交易管理辦法》發布之前，公司債一直相對冷清，2013年至2014年月均發行量只有100億元左右，2015年公司債得到快速提升。

在記者走訪的幾家公司里，當被問及發債用途時，大部分企業幾乎給出同一個答案：那就是用于償還資金，補充流動性。

市場分析人士認為，這表面上反是一種債務置換，更深層次的反應出，采用備案制后公司債的發行審核效率大幅提升，企業正從不透明的銀行間市場，轉戰交易所市場，采用公司債這種更為市場化、法治化的債券形式進行融資。

在經濟下行的背景下，房地產業和地方基礎設施投資對于拉動經濟或有著特別的意義。萬科董事會秘書潭華杰表示，鵬華前海萬科REITs的利率水平僅為3.5%，在成熟資本市場中，具有高資信能力的企業能以較低的資金成本贏得市場支持，做大做強，從而形成經營業績與融資能力的正向循環。“本次低成本發行，是交易所債券市場反映信用利差的結果，是公司債券市場走向成熟的體現。”

此外，新發布的《公司債券發行與交易管理辦法》還擴大了發行主體范圍，非上市公司也被涵蓋，今年立業集團的立業債就是很好的例子。此外，值得關注的是，其承銷商華林證券還將云南文產巴格拉格宗景區的入園憑證資產做成了國內首單標準化的資產證券化項目，在國家產業扶貧方面進行了探索。

分析人士指出，以前只有大型國有企業和上市公司才能債券融資，現在普通企業也能享有同樣待遇。這個影響將是革命性的。

公司債的信息披露嚴標準VS企業融資難

記者了解到，自《公司債券發行與交易管理辦法》發布后，證監會、滬深交易所、協會針對公司債券發行制定了一系列嚴格的信息標準與盡職調查要求。在交易場所的掛牌審核過程中，相關審查人員大量的精力放在重點關注信息披露的真實性、準確性與完整性。有券商投行部人員表示，公司債券審核過程中，交易所與證監會的相關人員對于信息披露要求近乎苛刻，監管壓力致使中介機構工作人員對募集說明書等文件不敢有絲毫馬虎。據廣發公司介紹，今年9月起，證監會組織派出機構發行人、中介機構進行了全方位的檢查，整個公司債券承銷部們都在全國各地出差，協調發行人的檢查工作，信息披露、監管與檢查壓力，無形中引導各個券商業在公司債項目的篩選、風控上都制定嚴格標準。

兩期《公開發行公司債券監管問答》后，信息披露要求對三四線房地產與產能過剩行業公司產生了很大壓力。有發行人表示，雖然按照要求完善披露后拿到了批文，但《公司債券募集說明書》中放在醒目位置的重大風險提示對于債券銷售造成了困難。博時基金一位債券基金經理表示，對于產能過剩行業，他們有著嚴格的投資標準，證監會信息披露的嚴要求，非常有助于發揮市場自發的調控機制， 從這一點來說，公司債券發行已經極其接近注冊制。興業證券副總經理張亦超說，新辦法發布后，公司債迎來了新的發展機遇。高效的審核機制，公司可以騰出更多的精力放在加強盡職調查與持續督導，及時識別發現發行人的風險，不需放更多時間在與監管機構的解釋溝通上。上半年，公司經過多次推敲，最終推出了詳盡的立項標準，在財務、資信、評級標準等方面進行嚴格規定。具體到某個項目，平安證券業務負責人介紹，一般情況下，公司首先要進行預立項會，判斷其可行性，然后在再進行立項會、內核會。在控制項目質量上，更建立了一個專門的信用評估團隊，同時還進行多道的內控把關，包括項目團隊的項目關、公司層面的風控關、還有相關信批、信用關等。

然而，一方面是嚴格的券商篩選、層層把關的風控體系，另一方面企業面臨融資難、融資貴，在這個過程中，又有多少企業解決了融資饑渴問題，享受到公司債的融資紅利呢？

當前，我國已進入必須依靠創新驅動發展的新階段。國務院會議曾表示，要完善市場化運行長效機制，實現引導資金有效回收和滾動使用，破解創新型中小企業融資難題。

記者了解到，2014年中證登修改《質押式回購資格準入標準及標準券折扣系數取值指引》，將主體AA以下有抵押增信的債券剔除出質押庫，意味著主體 AA-有抵押債券被取消回購資格。

對此，有市場內部人士建議，應該讓AA-的互聯網企業允許質押，從而解決高新企業融資問題。在他們看來，AA-的債券絕大多數有抵押擔保，甚至還有地方政府硬性擔保的城投債，相對某些AA級別的產業債可能風險更小。

在擴大質押庫的同時，還有券商人士建議，可以加大股債結合的產品如可轉債、可交債發放力度，希望這類產品的審核能否像公司債一樣下放到交易所，解決債券市場的流動性，緩解風險壓力，從而更好地為實體經濟服務。

打破剛性兌付后的市場化處置機制仍須完善

調研中記者發現，不少企業對多元化的公司債產品非常關注。

鵬華基金副總經理劉太陽表示，“希望進行公司債的品種創新”。目前公司債以一至七年為主，缺乏一年以內短期債和永續債，產品的多元化有利于公司債的進一步擴容。但由于《證券法》和會計認定標準等問題，成了制約這些產品發展的重要瓶頸。

然而，創新的背后永遠離不開風險的控制和化解。廣發證券債券業務部總經理黃旭輝說，“雖然公司債還是很審慎的，但打破剛性兌付是必然。”

據了解，三年前推出的中小企業私募債就采取備案制形式，以信息披露為核心，實行投資者適當性制度，進行風險管理。但通過這幾年的發展，中小企業私募債的違約還是有一定比例的。

“打破剛性兌付就像銀行的不良貸款率一樣，一定會發生。”關鍵是要追尋市場化的處理機制，一位交易所的內部人士如是說。

那么，打破剛性兌付后該如何解決呢？一位業內券商人士首先強調了市場各主體歸未盡責的重要性：應該讓發行人著急，如果真正違約了，通過市場化機制，該破產的破產，強化發行人的責任意識；要對投資者做風險識別教育，債券投資要有風險承受能力；同時強化中介機構充分信息披露，做好盡職調查。

作為國內首個本金違約案例湘鄂債一度引發市場熱議，其受托管理人廣發證券的相關人士對新華網記者表示，券商作為其受托管理人，不能只有義務，目前國內受托管理人職責、法律地位尚不明確，湘鄂債作為本金違約第一單，在很多方面都在探索。

但“不能因為一、兩單違約就否定整個市場主流。”一位市場人士說。從國外看經驗來看，追債是由有專門的機構承擔的，同時要出臺相應風險管理工具，例如債券保險，違約互換的風險緩釋工具等，讓風險重新配置，完善市場化的處置保障機制。